옵션 포지셔닝: 맥스 페인 · GEX · 25델타 스큐 · DVOL

Options Positioning: Max Pain, GEX, Skew, DVOL

행사가별 미결제약정으로 계산하는 맥스 페인과 감마 노출(GEX), 풋·콜 내재변동성 차이인 스큐, 30일 내재변동성 지수 DVOL을 정리합니다. 대부분 '딜러가 어느 쪽에 서 있는가'라는 가정에 의존합니다.

합성 미결제약정으로 계산한 예시. 각 만기 가격에서 콜·풋 매수자가 받게 될 내재가치를 모두 더한 값(아래 곡선)이 가장 작은 행사가가 맥스 페인입니다.

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1개념

옵션 시장은 행사가별로 얼마나 많은 계약이 열려 있는지(미결제약정)가 공개됩니다. 이를 가공한 지표들은 '만기에 어느 가격이 옵션 매수자에게 가장 불리한가', '가격이 움직일 때 옵션을 판 쪽이 헤지를 위해 현물·선물을 어느 방향으로 사고팔아야 하는가'를 추정하려는 시도입니다.

변동성 쪽 지표도 있습니다. 25델타 스큐는 같은 만기에서 하방 보호(풋)와 상방 베팅(콜) 중 어느 쪽에 더 높은 내재변동성이 붙는지를 보여 주고, Deribit의 DVOL은 비트코인·이더리움 옵션 가격에서 뽑아낸 향후 30일 연율 내재변동성 지수입니다.

2정의와 계산

맥스 페인: 후보 만기 가격 S마다 Pain(S) = Σ max(0, S − K) × 콜 미결제약정(K) + Σ max(0, K − S) × 풋 미결제약정(K) → Pain(S)가 가장 작은 S GEX(1% 이동당, 달러) ≈ Σ Γ × 미결제약정 × 계약 승수 × S² × 0.01 × (딜러 포지션 부호)

각 업체 문서의 정의를 요약
지표	정의(출처)	부호·관례
GEX	SqueezeMetrics 백서: 딜러가 콜은 매수, 풋은 매도 상태라고 가정해 감마 노출 합산	SqueezeMetrics는 이후 거래 데이터로 딜러 방향을 추정하는 방식(DDOI)을 도입
콜 월 · 풋 월	SpotGamma: 콜(풋) 감마가 가장 크게 몰린 행사가	업체 정의. 단순 미결제약정 최대 행사가와 다를 수 있음
25델타 스큐	Glassnode: (25델타 풋 IV − 25델타 콜 IV) ÷ ATM IV	양수 = 풋이 비쌈
25델타 리스크 리버설	Amberdata·Laevitas: 25델타 콜 IV − 25델타 풋 IV	양수 = 콜이 비쌈(Glassnode와 부호 반대)
DVOL	Deribit: 30일을 사이에 둔 두 만기의 옵션으로 분산을 계산해 30일로 보간한 연율 내재변동성	BTC·ETH 지수, 선물도 상장

3해석

GEX 모델의 논리는 이렇습니다. 딜러가 감마를 '보유'한 상태라면 가격이 오를 때 팔고 내릴 때 사는 헤지를 하게 되어 움직임이 눌리고, 감마를 '매도'한 상태라면 오를 때 사고 내릴 때 팔아야 해서 움직임이 커질 수 있습니다. 콜 월·풋 월은 이 논리에서 저항·지지 후보로 쓰입니다.

스큐는 시장이 어느 방향의 큰 움직임에 더 비싼 보험료를 내는지를 보여 줍니다. 같은 '25델타 스큐'라도 업체마다 부호가 반대일 수 있으므로, 숫자를 보기 전에 정의부터 확인합니다. DVOL이 오르면 옵션 시장이 향후 30일의 변동을 더 크게 보고 있다는 뜻입니다.

4매매 활용 예시

예시

주간 옵션 만기를 앞두고 맥스 페인, 콜 월, 풋 월을 표에 적어 둡니다. 이 값들을 진입 근거로 쓰지 않고, 이미 계획한 매매의 목표가가 콜 월 바로 위에 있다면 목표가를 콜 월 아래로 당기는 식의 '참고선'으로만 씁니다. DVOL이 높은 주에는 같은 1R 위험이라도 손절 폭이 넓어지므로 수량을 줄입니다(포지션 사이징).

5주의점 · 한계

공개 미결제약정만으로는 누가 샀고 누가 팔았는지 알 수 없습니다. GEX의 '딜러는 콜 매수·풋 매도'라는 가정은 SqueezeMetrics가 주식 지수 옵션을 대상으로 세운 단순화이며, 암호화폐 옵션 시장에서 그대로 성립한다는 근거는 확인되지 않았습니다. GEX의 부호와 크기는 이 가정에 따라 완전히 달라집니다.

맥스 페인은 '옵션 매수자의 총 내재가치가 가장 작아지는 가격'이라는 계산값일 뿐, 가격이 그곳으로 끌려간다는 것은 증명된 사실이 아닙니다.

어느 거래소의 옵션만 집계했는지(예: Deribit 단독, 여러 거래소 합산)에 따라 값이 달라집니다.

+더 알아보기

참고한 자료: Deribit Insights(DVOL - Deribit Implied Volatility Index, Deribit Max Pain 코드 해설), Investopedia·OptionVisualizer(Max Pain), SqueezeMetrics 백서(Gamma Exposure)와 가이드, SpotGamma 지원 센터(Call Wall, Put Wall, GEX), Glassnode API 문서(25 Delta Skew Normalized), Amberdata BTC 옵션 자료, Laevitas 사용자 가이드(10Δ·25Δ Skew/Risk Reversal)

확인일 2026-10-23 · 제도·수치는 이 날짜 기준입니다. 작성 원칙